顾家家居2018年中报点评:渠道拓展加速、营销投入驱动收入增长,原材料压力和激励费用提升使盈利短期承压

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长期来看,我们认为随着城镇化推进及中产崛起,中高端品牌软体家具市场前景广阔。过去3年行业集中度逐步提高,顾家家居是软体行业出类拔萃的龙头,公司以优秀的管理团队和稳健的经验,稳步朝着大家居目标迈进。

   
积极拓展品类,产能稳步提升,软体家居业务行业龙头地位显著,公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。公司主打产品沙发受益于行业集中度提升;循序渐进拓展品类扩张,打造优势产品矩阵;尝试开拓大店模式,2018-2020年公司将持续推进O2O一体化融合,实现全渠道零售布局。限制性激励首次授予完成,可转债方案获批,促进公司业务持续发展。产能扩展提升循序渐进,外延持续推进,此前公司并购班尔奇和爱依瑞斯,补足定制和布艺家居战略模块。出资1.98亿间接入股居然之家,参与布局互联网新零售家居。我们维持公司2018-2020年EPS分别为2.43元、3.46元、4.78元的盈利预测,目前股价(53.51元)对应2018-2020年PE分别为22、15、11倍,2018-2020年利润增速分别为26%/43%/38%(18年增速相对偏低,系限制性股票摊销费用较高),受益于家居行业龙头集中度提升、公司激励机制到位,内生增长向好逻辑。近期公司股价由于地产后周期和贸易战所致的市场情绪因素有一定调整,我们看好公司中长期成长发展前景,维持增持!

美洲杯八强竞猜,事件:顾家家居于8月16日、17日均出现较大回调。 n
我们认为前期公司股价相对坚挺,此次下跌是市场对消费的悲观预期的补充发酵。此外市场对于软体双雄竞争演变、美对中关税清单听证会下周落定、中报预期分化的调仓需求,在较小的交易量下,体现为较大的波动。

   
收入端:多品类持续发力,上半年渠道开拓超预期,经销商合作不断深化。2018年上半年,尽管家居行业受制于地产增速回落和行业竞争格加剧的影响,顾家积极开拓渠道和产品优势,18Q2收入仍能保持稳健增长。上半年公司存货减少0.36亿,终端需求保持良好。公司在沙发行业深耕多年,以软体家居为切入点,发展全品类、多层次的产品矩阵,顾家在万亿大家居领域的版图稳健扩张。公司短期经营稳健,中长期战略清晰:1)多品类扩张:公司循序渐进推进品类扩张,打造优势产品矩阵。主打产品沙发受益于行业集中度提升,沙发销量和收入规模不断提升,传统休闲沙发销量稳健,新品类功能和布艺沙发贡献增长亮点。2)渠道拓展加速:顾家通过情景销售、大数据营销,渠道铺陈开拓顺利,截止18Q2拥有近4000家门店,上半年新增约400家门店,Q2单季新增约300家门店,我们认为公司软体家居渠道拓展仍具备空间,未来预计每年持续400-500家净开店,目前一、二线城市已基本完成至少一家门店的覆盖,三、四线城市门店持续加密,单店增长和新增门店夯实中长期成长逻辑。3)管理架构优化:公司管理团队精益求精并顺应市场发展需求,人才储备与组织执行力领先业内、公司治理渐入佳境。目前公司采取事业合伙人制度,高管及业务主要负责人、核心骨干激励效应明显,为公司实现大家居战略打下扎实基础。4)海内外并购协同:公司18年上半年相继收购定制家居品牌班尔奇、布艺沙发爱依瑞斯、海外家居翘楚Natuzzi、Rolf-Benz和NickScali,产品品类不断丰富且品牌渠道持续拓展。随着公司多品类发展、渠道扩张和团队激励持续推进,2018年有望延续收入规模稳健增长态势。

   
外销来看,公司外贸利润敞口较小。在17年的洗牌之后,18H1外销ODM的订单明显向龙头集中,公司在去年底提价之后,增速保持良好的势头。叠加人民币贬值等有利因素,毛利率有望迎来明显改善。此外应对贸易战,公司短期联合上游及客户分担关税压力,中期已经着手在越南布局土地或工厂,消除长期顾虑。

   
限制性激励首次授予完成,可转债方案获批,促进公司业务持续发展。公司2017年9月完成限制性激励计划首次授予的1564.1万股(全部为1844.1万股),首次授予价格26.7元。激励计划有望激发团队积极性和协作性,助力公司业绩稳步提升。同时10.97亿可转债方案获批,对应嘉兴“年产80万套软体家居”项目,预计于18年下半年实施投产,从而保障销售端稳健扩张;此外黄冈拟15亿元投建60万标准套软体及400万方定制家居产品产能,进一步提升产品供应能力、加码主业。

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