康弘药业:非生物药拖累收入增速,朗沐销售提速超预期

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事件:8月21日,公司发布2018年半年度报告,2018年公司全年实现营业收入人民币3,054,396,554.23元,比上年同期增长66.38%;归属于上市公司股东的净利润人民币7,863,606.84元,比上年同期下降57.22%。

公司2018H1实 现营收13.83亿元(+1.03%);归母净利润3.1亿(+33.13%);
扣非归母净利润2.67 亿(+15.59%)。经营性净现金流1.40
亿元(-55.14%)。非生物药拖累收入增速,朗沐销售提速超预期,维持买入评级。

    点评:

    支撑评级的要点

   
本部业务持续高增长。2018年上半年,公司剔除赛普乐和诺赛特合计贡献的收入6.04亿元后,营业收入为24.5亿元,相对于去年同期剔除赛普乐并表后的收入17.6亿元,内生同比增长了39.10%。快速增长的原因有以下几点:1.海外业务稳步增长,借助过去数年的规模投入,公司产品技术、项目运作、销售渠道综合实力不断提升,海外业务实现快速增长。2.新产品带来收入贡献,公司面向客户与日俱增的智能化、宽带化需求布局的产品线认可度不断提升,报告期内,第三代融合指挥中心、宽窄带融合解决方案等实现规模销售。3.高端制造进一步升级,OEM产品实现销售收入77,299.48万元,同比增长256.92%。未来,公司PDT业务由于公安窄带网络大规模建设进入尾声而将增速放缓,但收购完赛普乐后Tetra产品竞争力大增,有望在国内市场取得突破,而宽窄带融合产品预计在2-3年内放量,持续推动公司收入增长。

    朗沐销售提速超预期,净利润率大幅提升。2018H1 朗沐实现销售收入4.4
亿(+46.25%),占整体收入比重从上年同期22.04%上升至31.90%,销量估算约有75%增长。我们预计朗沐Q2
销售额较Q1 环比增长超过75%,符合我们之前 “2017Q4、2018Q1
医保对接过渡期,自2018 年Q2 开始朗沐销售将呈现逐季度攀升”的判断。2018H1
朗沐毛利率94.24%,较去年同期提升5.8pp;

   
多因素致利润下滑,业绩有望在下半年释放。2017年归属于上市公司的净利润为0.08亿元,比上年下降57.22%。由于公司营收一般都是项目结算制,上半年利润往往不高甚至于亏损,因此对全年的业绩指引参考不大。造成净利润下跌主要有2个因素:1.公司财务费用为14,809.73万元,同比增长593.53%,其中利息支出9,949.78万元,同比去年增加了7,182.85万元,汇兑损失4,833.85万元,同比去年增加了5,894.23万元。下半年汇兑损失有望随着人民币贬值而减少,而公司也在努力缩短回款周期,降低财务杠杆,因此整体财务费用有望在下半年有所控制;2.主营业务毛利率保持稳定,但因收入结构变化,导致公司整体毛利率有所下滑。分产品来看,公司终端和系统的毛利率维持原有的水平,但OEM业务由于客户订单变化,毛利率下滑了6.29个百分点,且OEM占营收比例有所增加,因此整体毛利率有所下滑。OEM业务是公司利用剩余产能来接外部订单的非主营业务,因此短期下滑并不意味着公司产品竞争力下降。

    康弘生物贡献净利润1.06
亿元,较去年同期增长100%,明显高于收入端增长。剔除赠药影响,朗沐净利润率从去年同期的19.26%大幅提升至29.25%。考虑到朗沐自2017
年Q4起执行降价约20%的医保谈判价格和2017Q4、2018Q1
医保对接过渡期,我们预计朗沐下半年销售增速和净利润率呈现加速趋势,
综合全年朗沐销售额有望实现40%以上增长,净利润率有望提升至30%以上。

   
费用控制逐渐显成效。报告期内,公司管理费用、销售费用分别为72,183.18万元、49,593.08万元,同比分别增长45.85%、22.12%,低于营收增长的水平。若剔除并表影响,管理费用和销售费用同比分别增长18.75%、6.70%。由于公司前两年扩张较快,人员增长较多,因此管理费用增长较快,今年公司在新增人员上实现了控制,因此管理费用率较去年同期降低3.33个百分点。销售方面,公司对现有的子公司销售优势进行划分、国际上分区实现代理商模式,并加强了代理商销售比例,因此销售费用率较去年同期降低了5.88个百分点。我们判断,随着公司营收的增长,规模效应的显现有望使公司各项费用不再成为负担,成本结构有望得到改善。

    非生物药业务拖累收入增速低于预期。2018H1 中药业务实现收入3.91
亿元(-27.04%),占营业收入比重从去年同期39.16%下滑至28.29%;营业成本减少24.8%;毛利率86.19%,基本和去年同期持平。化药业务实现收入5.5
亿(+3.695),占营收比重从去年同期38.76%微升至39.78%;营业成本同比减少6.58%;毛利率95.34%,基本和去年同期持平。为进一步释放产品线活力和顺应行业发展趋势,公司自2017
年起对非生物药板块进行销售调整,2017 年Q4
非生物药销售收入明显下滑。我们预计今年下半年非生物药销售调整工作仍将继续,化药板块预计维持平稳增长,中药板块增长承压。

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